【每日分析】一文看懂美联储加息规则，通胀率到底有多重要？

上周鲍威尔讲话之后，降息的话题再度受到市场热议。而非农数据走弱，也符合鲍威尔所言的“想要控制通胀，就业可能进一步放缓”。既然经济表现不佳，美联储降息便势在必行，逻辑是相当的清晰。这种乐观的观点直接反馈在金融市场当中，令全球股市11月集体大涨，将10月下旬的跌幅全部回补

经济衰退，央行降息，股市上涨。这条逻辑链的起点是美国经济表现，关键在于不是美国当前的经济数据，而是对未来经济与利率的预期。这个预期就很“玄乎”了，每个人都有自己的预期。不过在金融市场中，一般由存在风险中性假设的价格体现，常用的就是利率掉期价格。FedWatch就是常用的利率掉期工具。由图可见，在鲍威尔讲话和非农年发布后，美联储明年年中的降息预期上升并概率突破50%。

为什么就业下滑，会让美联储降息？直观来说，就业的下滑让更多人开始认可经济降温，同时美联储需要降息保护经济。更准确来说，美联储的利率制定规则和就业情况紧密相关。根据美联储2021年调整的“克拉里达规则”，联邦利率是失业率缺口与未来通胀预期的多元函数，阈值分别失业率4.8%和通胀2%。也就是说，当前失业率提高，联邦利率便会降低。这也难怪就业数据发布后，利率预期瞬间发生了变化。

不过要注意的是，在“克拉里达规则”中，当下的经济环境满足加息条件，利率公式会删除失业率，成为通胀的单因素模型。准确来说，公式涉及到核心PCE通胀近一年的平均值，长期通胀目标（2%），以及考虑到新凯恩斯主义下的价格粘性而加入的5年期平衡损益通胀率预期。删除失业率的原因很简单，因为美联储认为目前美国充分就业，无需特别担心失业率的上升。

总结来说，非农就业数据的影响力其实有限，真正决定未来利率以及金融市场行情的关键，还是落在通胀的身上。因此下周二的核心通胀表现才是决定金融市场的重中之重。

当然，公式中还包括了5年期通胀预期。有图可见，近两周预期的确有所下滑，也是利率预期下降的原因之一。不过从大方向上来看，这个通胀预期一方面波动不大，另一方面呈现震荡上升趋势，因此更偏向利好美元，利空资产。

相比之下，核心通胀波动更加剧烈。作为PCE的先行指标，核心CPI同比经历了整整一年的下跌，在此期间，美元整体下滑，资产大幅转涨。不过考虑到基数影响，下周的核心通胀大概率高于前值，和CPI一样出现年内首次反弹，这种行情将立即扭转非农行情，令美元回补11月上旬的全部跌幅。

说到底，通胀是货币政策最大的影响因素，没有之一。

今日数据 – 北京时间

15:00 德国10月CPI月率终值

17:30 英国央行行长贝利发表讲话

18:00 欧元区9月零售销售月率

23:00 美国9月批发销售月率

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